06:40. Кафе на Бажова в Екатеринбурге. Светлое место — высокие потолки, деревянные столы, запах кофе, который только начинает завариваться. Марина сидит у окна с тетрадью в клетку — той самой, куда она записывает финансовые решения с 2019 года. Рядом — чашка чая с лимоном. На экране телефона — РБК Pro, утренняя рассылка.

Заголовок, который она перечитывает третий раз подряд: «Ключевая ставка снижена до 14,5% — первое снижение за восемь месяцев» [1].

Марина переворачивает тетрадь на чистую страницу. Пишет вверху: 1 000 000 ₽. Это свободные деньги — не нужные для жизни, не трогать 2–3 года. Она копила их восемь месяцев, откладывая по 120–130 тысяч рублей в месяц из зарплаты главного бухгалтера.

Но в тетради ещё одна строчка. Ниже, красной пастой: ИИС-2. Газпром 200 акций × 250 ₽ = 50 000 ₽. Сейчас: 200 × 119 = 23 800 ₽.

Убыток 26 200 ₽. Марина держит этот пакет два года. Она знает, что это называется endowment effect — она «не продаёт, потому что уже купила». Она и книгу Канемана читала, и понимает механизм. Но всё равно не продаёт — потому что на стене над её рабочим столом дома висит портрет деда-учителя, который говорил: «Терпение — это когда умеешь ждать». И потому что в марте родился первый внук.

Три задачи на этот час до работы: разобраться с Газпромом, разместить миллион, и понять, что делать с ИИС-2, который истекает в этом году.

Часть 1. Макрофон 2026: где мы находимся

Прежде чем размещать деньги, нужно понимать, в какой точке цикла мы находимся. Марина это знает — она бухгалтер, и ставка ЦБ для неё не абстракция, а рабочий параметр.

Вот хронология последних 18 месяцев. Октябрь 2024: ставка 21% — пиковое значение с 2022 года [1]. После этого — постепенное снижение. Апрель 2026: 14,5%. Прогноз ЦБ: инфляция к 4% в 2026–2027, ставка к 7,5–8,5% к 2027 году.

Что это значит для инвестора: мы в начале цикла снижения ставки. В такой точке фиксировать длинные ставки — выгодно. Депозит на 3 месяца под 14,5% — отлично сейчас, но через полгода предложений по 12–13% будет больше. ОФЗ с фиксированным купоном, купленные сейчас, дают эту ставку до погашения независимо от того, что сделает ЦБ дальше.

Часть 2. ИИС-3 — когда государство платит тебе НДФЛ обратно

Марина открывает вторую страницу тетради. Пишет: ИИС-3 — разобраться.

ИИС-3 введён ФЗ-600 от 19.12.2023, работает с 2024 года [3]. Это не просто брокерский счёт — это специальный счёт с двумя налоговыми льготами одновременно.

Для Марины расчёт простой. Она вносит 400 000 ₽ в год (треть от свободного миллиона в первый год, дальше из текущих доходов). При ставке 13% — возврат 52 000 ₽/год. За 5 лет без учёта роста портфеля — 260 000 ₽ только на налоговых возвратах. Это 26% сверху к вложенной сумме за 5 лет — без всякой рыночной доходности.

Часть 3. Замещающие облигации — единственный массовый валютный хедж

Марина пишет следующую строчку: замещайки — что это? Она слышала это слово на прошлой неделе в разговоре с коллегой, но не разбиралась.

Замещающие облигации появились в 2022 году по указам Президента №430 и №364, ФЗ-292 от 14.07.2022 [5]. Когда западные депозитарии заблокировали евробонды российских компаний, эмитенты выпустили «замещающие» бумаги — рублёвые облигации, но номинированные в долларах, евро или юанях. Купоны и погашение — выплачиваются в рублях по курсу ЦБ, но доходность считается в валюте.

Для инвестора это выглядит так: купил замещайку Лукойла за рубли. Она номинирована в долларах. Получаешь 7–10% купонного дохода в долларовом выражении — но физически рубли по курсу. Если рубль за год ослаб с 90 до 100 — ты получил и купон, и курсовую переоценку [5].

Доходность в 2026 году: корпоративные замещайки — 7–10% в долларовом выражении. При текущем курсе ~90 ₽ за доллар это примерно 14–16% рублёвого купона до учёта переоценки.

Часть 4. Газпром, endowment effect и loss harvesting

Марина делает глоток чая. Время 07:12. Нужно принять решение по Газпрому.

История: в 2022 году она купила 200 акций по 250 ₽ = 50 000 ₽. Сейчас они стоят 200 × 119 = 23 800 ₽. Газпром не платит дивиденды с 2022 года [6]. Последний дивиденд — 51,03 ₽ за 2 квартал 2022. С тех пор — ничего. Компания за 2025 год показала операционные убытки из-за санкций и потери зарубежных активов.

Марина держит это, потому что «уже купила». В курсе wealth-science (урок 5 той серии) мы разбирали Richard Thaler и endowment effect: актив, которым мы владеем, воспринимается как более ценный, чем он есть, просто по факту владения. Это когнитивное искажение. Но у него есть конкретная финансовая стоимость.

Если Марина продаёт Газпром сейчас: убыток 26 200 ₽. Но этот убыток можно зачесть против прибыли от других бумаг. Это называется tax loss harvesting — уборка налоговых убытков. Если в том же году Марина получит прибыль 26 200 ₽ от других бумаг — налог с прибыли будет ноль, потому что убыток и прибыль складываются в единую налоговую базу по ценным бумагам [7].

Кроме того, ИИС-2, на котором лежит Газпром — истекает. Если Марина его закроет, она сможет открыть ИИС-3. Ещё важнее: при трансформации ИИС-2 в ИИС-3 засчитываются до 3 лет предыдущего срока [3]. То есть Марина начинает не с нуля, а с уже «отсиженных» лет.

В 07:19 Марина записывает: закрыть ИИС-2, продать Газпром, открыть ИИС-3.

Часть 5. Акции РФ — что происходит в 2025–2026

Марина хорошо разбирается в цифрах. Она открывает следующую страницу тетради: Акции — что реально?

IMOEX — индекс Московской биржи — в 2025 году показал —4,5% [8]. С учётом дивидендов полная доходность: —8,2%. Инфляция за тот же год: 5,59%. Это значит: портфель в среднем по рынку потерял в реальном выражении примерно 14% покупательной способности.

Лидеры роста 2025: Полюс +40,6%, Новатэк +16,5%, Сбер +6,8%. Катастрофы: Лукойл —25,1% (санкции США, потеря зарубежных активов, убыток МСФО 1,06 трлн ₽), Газпром —8,4%, Магнит —39,2%.

Дивиденды 2025 [9]:

Вывод для Марины: акции РФ не «плохой» класс активов — они высококонцентрированы на сырьевом риске и геополитике. В диверсифицированном портфеле они имеют место, но как основной актив на горизонте 2–3 лет — рискованно. Ключевой вопрос: по каким бумагам есть устойчивый дивидендный поток и насколько он реален (Газпром наглядно показал, что «стабильный дивиденд» может исчезнуть в момент).

Часть 6. ОМС в золоте, ЦФА и красный флаг структурных облигаций

Марина дописывает страницу. Золото и ЦФА — два маленьких кружка на полях с вопросами.

ОМС в золоте

ОМС (обезличенный металлический счёт) — это владение золотом на бумаге, без физической поставки. Доходность за 2025: золото +25,3% [10]. Серебро +39,8%. Платина +33,6%.

Налоговый нюанс, который важен: при владении более 3 лет — освобождение от НДФЛ через имущественный вычет (ст. 217 НК). При владении менее 3 лет — НДФЛ 13% от прибыли. Банк не является налоговым агентом по ОМС — декларировать самостоятельно [10]. Минусы: высокий спред покупка/продажа (до 3–5%), нет страхования АСВ, металл нельзя перевести в другой банк.

ЦФА — рынок взорвался, но дефолты реальны

Объём рынка ЦФА в 2025: 1,65 трлн ₽ (+3x к 2024). 757 тыс. физлиц-держателей [11]. Но в 2025 году прошли первые реальные дефолты: Финсистемы (Атомайз) на 300 млн ₽ — банкротство, Автосити (Альфа-Банк) на 200 млн ₽ — реструктуризация [11]. Лимит для неквалифицированных инвесторов: 600 000 ₽/год. Это рискованный инструмент — Марина его пока не трогает.

Часть 7. Решение Марины

07:58 утра. Кафе заполняется — пришли первые офисные люди. Марина закрывает тетрадь. На последней странице — план на ближайшие три месяца, написанный синей пастой ровным почерком бухгалтера:

На выходе из кафе Марина останавливается. Смотрит на телефон. Думает о внуке, который родился в марте. ИИС-3 на 5 лет — как раз к его первому классу. Портрет деда-учителя висит дома на стене. Терпение — это когда умеешь ждать. Иногда умеешь признавать ошибку раньше.

Итоги эпизода